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A Carta do Instituto Brasileiro de Economia (IBRE) desse mês traz o seguinte título: “Alta do dólar não significa inflação”. Nela são analisados as três últimas grandes desvalorizações do câmbio: a de 1999, causada pelo abandono do sistema de mini-bandas; a de 2002, causada pela eleição do PT; e a atual, causada pela crise mundial. O trecho abaixo é central na carta:

“Uma questão essencial é identificar até que ponto vai o repasse das altas do dólar para os preços dos produtos finais. O processo de transferência dos aumentos de uma etapa para a seguinte na cadeia produtiva é crucial para balizar, entre outros aspectos, a condução da política monetária pelo Comitê de Política Monetária (Copom)”.

A teoria macroeconômica diz o seguinte: toda vez que há desvalorização cambial, há pressão inflacionária sobre os preços domésticos. A carta do IBRE observa essa relação causal no seguinte trecho:

“Há uma interpretação corrente entre os economistas de que o câmbio está produzindo uma onda de pressão de custos, cuja transferência em diversos segmentos parece inevitável. Tal visão parte da sensação aparentemente natural de que a variação do dólar terá que ser absorvida, inevitavelmente, via transferências para os preços do aumento dos custos. Assim, os próximos meses trariam uma ameaça inflacionária que se transformaria em índices crescentes, exigindo sua contenção com o uso do instrumento clássico dos juros para impedir que as altas ponham em risco a estabilidade de preços”.

Para o IBRE o episódio atual é diferente dos anteriores. Ele observa esse fato no trecho abaixo:

“Mas uma leitura aprofundada do comportamento dos indicadores de preços no atacado e no varejo em 2008 vis-à-vis 1999 e 2002 revela diferenças importantes e inusitadas. Nos episódios anteriores, a valorização do dólar levou a uma alta quase que imediata no preço das matérias-primas, como sugerem as séries históricas do Índice Geral de Preços apuradas pela Fundação Getulio Vargas. No caso de 1999, a transmissão foi mais intensa e rápida, com reversão também mais acelerada. No segundo, em 2002, os aumentos foram menos pronunciados inicialmente, mas muito mais prolongados e duradouros. Desta vez, um fenômeno diferente vem se apresentando. Os efeitos da desvalorização sobre os índices de preços são muito mais amenos e já dão sinais de “devolverem” parte da alta em um período muito curto, de apenas três meses (outubro a dezembro) após a crise haver se instalado. É um comportamento que destoa dos processos anteriores e precisa ser analisado com atenção“.

Essa análise é respaldada pela divulgação do IGP-M de janeiro, que registrou deflação de 0,44%. Como o IPA (Índice de Preços do Atacado) responde por 60% do IGP-M e é justamente ele quem reflete melhor o repasse da desvalorização para os preços domésticos, é de se considerar que essa deflação esteja indicando algo diferente das últimas grandes desvalorizações. A carta do IBRE ratifica isto no trecho abaixo:

“O episódio do choque cambial de 2008 é o único, entre os três comparados nesta Carta, em que não houve repasse instantâneo para o atacado. Assim, ao contrário das conclusões de parte das análises correntes, não há uma onda inflacionária em formação. Pelo contrário, no geral os custos da indústria estão em desaceleração”.

E por que isto aconteceu? A carta responde na passagem abaixo:

“Seria adequado supor que a desvalorização acelerada do real levasse ao aumento proporcional de custos da produção. Entretanto, em 2008, tal efeito foi fortemente compensado pelo comportamento das cotações das commodities, que seguem em sentido oposto ao dólar, amortecendo seu impacto“.

Em 15 de dezembro publiquei um post com o título “O Banco Central agiu de maneira correta?”, no qual expus os três pontos que pressionavam a inflação naquela época (e ainda hoje): a) a desvalorização cambial; b) a queda dos commodities; c) a estagnação da demanda doméstica. A primeira atua inflacionando, já a segunda e a terceira atuam deflacionando. No mesmo post, observei que o Banco Central havia mantido a taxa básica em 13,75% por considerar que existia muita incerteza sobre a primeira variável (a desvalorização cambial), de modo que não dava para saber ao certo se ela seria compensada (ou não) pela queda dos preços dos commodities.

Muitos analistas não interpretaram dessa forma a decisão do Banco Central de manter a taxa em 13,75%. Para estes, aquela relação causal “se há desvalorização cambial, então há pressão inflacionária sobre os preços domésticos”, ocorreria de qualquer jeito. Entretanto, como se verifica agora, houve uma compensação com a queda dos commodities – lembro do Belluzzo falando disso em novembro. Há espaço aqui para uma discussão lógica, já que proposições do tipo “se…então” quando relacionadas a eventos do mundo real, devem ser representadas por probabilidades, mas isso já é outra história. Esse fato é uma boa lição de humildade para os economistas mais radicais, que veem na matemática um fim em si mesma. Para estes, todo cuidado é pouco…

PS: A ata do COPOM, divulgada hoje, também ratifica essa visão.

This entry was posted on quinta-feira, janeiro 29th, 2009 at 8:19 am and is filed under Conjuntura Econômica. You can follow any responses to this entry through the RSS 2.0 feed. You can leave a response, or trackback from your own site.