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A cada nova reunião do Comitê de Política Monetária (COPOM) são publicados dezenas de artigos e reportagens sobre como a taxa básica de juros, a SELIC, afeta a economia. A grande maioria de tais publicações, entretanto, ou não esclarece o leitor o que de fato representa a taxa SELIC, ou deixa de explicar todos os canais pertinentes de transmissão da política monetária. No presente artigo busco, de forma introdutória, corrigir tal lacuna.

Assim como as pessoas físicas possuem contas correntes em bancos, estes também possuem tais contas (chamadas de ”contas de reservas”) no Banco Central. Essas contas servem para realizar operações interbancárias e com a própria autoridade monetária. É nesse mercado onde os bancos compram e vendem as tais reservas bancárias (dinheiro para compor o fluxo de caixa dos bancos), de outros bancos e do próprio Banco Central. O custo do dinheiro nesse mercado é dado justamente pela taxa SELIC.

Isto significa que a taxa SELIC efetiva é dada pela intersecção entre oferta e demanda de reservas bancárias. As reuniões do COPOM servem para, entre outras coisas, definir uma meta para a taxa SELIC. Como o Banco Central atua como monopolista no mercado de reservas bancárias (é o único com poder de criar reservas), ele tem o poder de estipular o custo do dinheiro nesse mercado, ou seja, determinar a taxa básica de juros.

Explicado como é formada a taxa SELIC, podemos passar agora às formas pelas quais ela influencia a economia brasileira. A imprensa em geral, na tentativa de explicar os canais de transmissão da política monetária, concentra-se em demasia no conceito de estrutura a termo da taxa de juros, esquecendo-se dos demais canais. Tal conceito é relativamente simples de ser definido: ele representa a existência de uma relação positiva entre taxas de juros de diferentes prazos. Ou seja, toda vez que o Banco Central faz variar a taxa SELIC, tal movimento (de alta ou de baixa) influencia as demais taxas de juros da economia, utilizadas (teoricamente) como referência para consumo e investimento.

Assim, em um cenário de alta de preços, o aumento da taxa SELIC serviria como parâmetro para aumento das demais taxas do mercado, inibindo portanto decisões de consumo e investimento. Isso faria com que a demanda agregada se reduzisse, pressionando menos os preços. Esse raciocínio, apesar de ser um dos canais clássicos de transmissão da política monetária, possui dificuldades no atual cenário brasileiro.

Tais dificuldades dizem respeito ao fato de que existe um hiato significativo entre a taxa básica e as demais taxas de juros praticadas no mercado. As taxas que referendam o consumo das famílias possuem um piso de 1,75% ao mês (crédito consignado) e teto em 20% (cartões de crédito). Já as taxas que referendam o investimento são subsidiadas, de modo que a estrutura a termo possui pouca (ou nenhuma) influência sobre o mesmo. Assim sendo, é cada vez menor a influência dos movimentos da taxa básica ao longo da estrutura a termo no Brasil – ainda que exista uma certa sincronia.

O que é pouco divulgado pela imprensa brasileira é que a forma de a taxa SELIC influenciar a economia se dá por outros canais de transmissão da política monetária. Além da estrutura a termo, existem quatro canais clássicos: preço dos ativos, crédito, expectativas e taxa de câmbio. Os dois primeiros são pouco influentes no Brasil porque i). o chamado “efeito riqueza” ainda não poder ser captado, devido ao baixo nível da poupança pessoal (dado pela alta propensão marginal a consumir de economias subdesenvolvidas); ii). a relação crédito/PIB ainda ser baixa. Já expectativas e câmbio são os principais canais de transmissão da política monetária brasileiro. Explico como estes funcionam a seguir.

As expectativas dos agentes econômicos (consumidores e empresários) importam para a condução da política econômica. A moderna teoria macroeconômica considera que os agentes formam expectativas racionais, de forma que eles otimizam todo o conjunto de informação disponível – inclusive as pertinentes à política econômica do governo. Em outras palavras, decisões de política econômica tendem a influenciar expectativas de consumo, de produção e de investimento por parte dos agentes. Todos nós, ao vislumbrar tomar decisões econômicas no futuro, construimos expectativas sobre como estará a economia em determinado período. Um consumidor avalia se daqui a dois anos estará empregado antes de comprar em eletrodoméstico de forma financiada. Assim como um empresário que deseja abrir um nova loja de calçados avalia de forma prospectiva como estará a economia daqui a alguns anos. Assim, os agentes formam expectativas sobre todas as variavéis macroeconômicas pertinentes, inclusive sobre preços.

Dessa forma, em um regime de metas de inflação, a autoridade monetária procura balizar as expectativas de preços dos agentes, de forma que estas convirjam para a meta definida. O instrumento que ele usa para esse fim é exatamente a taxa básica de juros. Ou seja, agentes econômicos racionais tendem a reduzir seus planos de consumo, produção e investimento diante de um cenário econômico futuro ruim. Consumidores abandonam o plano de trocar de carro e empresas arquivam projetos de expansão. Assim, por um efeito convenção, a percepção de que o crescimento da economia será menor acaba se concretizando. É claro que a defasagem nesse caso é maior do que a existente na estrutura a termo. Por isso que sob o regime de metas de inflação a autoridade monetária precisa ter uma postura prospectiva. Isto é, o Banco Central do Brasil, ao elevar a taxa SELIC nas últimas reuniões não está focalizado na inflação de 2008, mas sim na de 2009, porque sabe que existe um gap na efetivação das expectativas dos agentes econômicos.

Além das expectativas, o câmbio é o outro principal canal de transmissão da política monetária.
Quando o Banco Central eleva a taxa SELIC, há um impacto direto no diferencial entre juros domésticos e externos. Quanto maior for essa diferença, maior será a atração de capital estrangeiro pela economia, fazendo com que a taxa de câmbio se aprecie. Uma taxa de câmbio apreciada tem um impacto menor no preço dos bens comercializáveis no exterior, na energia, no petróleo e derivados, nos insumos importados utilizados em várias cadeias produtividas etc fazendo com que a pressão sobre os índices de preço diminua.

São essas as formas pelas quais a taxa SELIC afeta a economia brasileira. Nos últimos anos há uma clara insensibilidade sobre taxas de juros de mais longo prazo e uma relevância muito significativa do câmbio sobre os preços. As séries históricas têm demonstrado que há uma correlação bastante forte entre movimentos na taxa de câmbio e nos índices de preço. Assim, ao tratar da SELIC os cadernos de economia poderiam considerar mais cuidadosamente os demais canais de transmissão da política monetária.